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Chers lecteurs, je ne vais faire un article sur le tennis, même si j’apprécie particulièrement ce sport, mais il y a quelques mois je me suis intéressé à une société très présente dans ce sport…

Pour ceux qui suivent le tennis, vous aurez reconnu le serbe Novak Djokovic, N°1 mondial, auteur d’une des plus belles saisons de tennis de l’histoire. Et ce Novak, là, avez-vous vu sa raquette ?

Ce joli logo ressemblant à une arche est celui de la marque HEAD.

Et il s’avère que Head, pourtant une marque connue et reconnue pour la qualité de ses équipements, est une vraie et bonne daubasse. Et c’est bien cela qui m’a intrigué car il faut bien reconnaître qu’en général,  la daubasse pur jus ne s’affiche que rarement à la télévision, n’est pas très glamour et sexy et ne produit pas nécessairement des produits utilisés par les meilleurs experts mondiaux.

J’ai surtout décidé de vous présenter ce cas car il s’agit pour ma part, d’une belle occasion manquée…Son étude me permet d’approfondir encore les arcanes de l’investissement dans la valeur et j’espère que vous pourrez également en tirer quelques enseignements également.

Au moment où je m’intéresse à la société , elle cotait 0,45€…et c’est le double aujourd’hui…d’où l’occasion manquée…(à 0,21€, cela aurait été encore mieux!)..Nous sommes encore loin des 3,30€ de l’avant-crise.

1°) Présentation

La société Head a été fondée à la fin des années 50 aux Etats-Unis. Aujourd’hui elle est de droit néerlandais et cote sur le marché Autrichien. Peut-être est ce une raison, partielle, de son oubli par les investisseurs? La place de Vienne n’étant pas nécessairement très importante, ce qui peut constituer une condition favorable à l’émergence de poche d’inefficience.

La société est active dans le segment des articles de sports, organisés en cinq divisions : sports d’hiver, sports de raquettes, plongée, vêtements de sports et licences.

Le tennis et le ski sont les 2 sports les plus en vue et dans lesquels la marqué bénéficie d’un certain prestige et d’une image de marque élevée. Pour preuve : 30% des joueurs du circuit ATP joue avec une raquette HEAD, dont le numéro un mondial actuel, ainsi que Mauresmo et Agassi avant lui, j’en passe et des meilleurs. Dans le ski, Herman Maier ou Bode Miller glisse sur du « Head ».

Deuxième point, la société est détenue au 2/3 par le CEO, Johan Eliasch, et sa famille. De plus, au moment de l’écriture des ses quelques lignes, la société détient 9% des ses propres actions. Le flottant est donc réduit à 25%. Autant dire que cela limite l’intérêt des acheteurs potentiels et des gros investisseurs.

Au cours actuel, la capitalisation est légèrement inférieure à 80 millions €.

Les pertes ont été marquées en 2007 et 2008, 2011 ne s’annonçant pas de très bonne augure non plus.

Sur 10 ans, le résultat net moyen est négatif. L’activité est hautement cyclique car fortement dépendante du moral des ménages et de leur propension à dépenser dans leurs loisirs.

3°) Finances et patrimoine

Au 31/12/2010, on obtenaient les chiffres suivants (en millions):

• Solvabilité = 52% (43% au 30/09/11) et current ratio à 2,6.
• 0,49€ de cash par action.
• Valeur d’actifs net-net (VANN) = 0,41€.

Il n’y a donc aucune marge de sécurité…mais on découvre de l’immobilier dans les comptes…

• Des bâtiments acquis pour valeur de 0,38€ (amortis à près de 45%).
• Des terrains acquis pour une valeur de 0,04€ (0% amorti).

En reprenant l’immobilier pour seulement 75%, on obtient donc une Valeur d’actifs Net Estate (VANE) de 0,74€, ce qui procure une marge de sécurité de 65% plus que correcte d’autant plus qu’on peut relever une valeur de fonds propres tangibles de 1,58€, un beau potentiel de hausse…

Pour ne rien gâcher :

• le score de Piotroski était à 7/9
• une marque connu et reconnue mondialement, ce qui n’est pas le cas de toutes les daubasses!
• un secteur présente dans un secteur d’activité (loisirs) peu présent dans mon portefeuille.
• une rentabilité moyenne du capital sur 5 ans de 11%, certes pas énorme mais rentable quand même.

(Pour information, je ne détaille pas les calculs de la valeur de mise en liquidation et de celle de la capacité bénéficiaire qui sont toutes les deux bien en deçà du cours).

Mais pourquoi donc ne pas en avoir prix une louche alors?

Pour être honnête, j’ai été attirée par la marque en me demandant pourquoi une société avec une marque connue était autant massacrée. En analysant de plus près la société, je me suis aperçu que « marque connue » n’était pas nécessairement synonyme de « bonne santé » et « rentabilité ».

Ceci dit les marges de sécurité obtenues alors étaient suffisamment confortables pour y investir.

J’ai passé mon chemin à l’époque, plus intéressé par d’autres opportunités présentes sur le marché (ce n’est pas ce qui a manqué en 2011).

J’ai simplement raté une plus-value de 100%…mais ce n’est que partie remise pour 2012!!

Je vous souhaite de très bonnes fêtes de fin d’année et très bientôt!